2017-11-20 中国证券经纪人协作网 中国证券经纪人协作网
11月17日，人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局出台《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿） 》，意见稿长达10000字，分29条，信息量可谓巨大。
整理自：侠客岛（xiake_island）作者：庖丁骑牛；图解金融（visualfinance）；腾讯 时政要闻；券商中国；资管法律评论 作者： 杨沁鑫等等 周五（17日）晚间，继“股王”茅台下跌4%，创业板跌幅超过2%，上百只小票跌停之后，金融业长达万字的超重磅监管文件 问世了。
11月17日，人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局出台《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿） 》，意见稿长达10000字，分29条，信息量可谓巨大。
事实上，这一出台意见稿，堪称史上最严的资产管理意见 。它的出台，既意味着金融业吃着火锅唱着歌的时代，已经一去不复返，更意味着资产管理将结束规模大跃进时代，步入质量提升“新时代” 。
我国金融机构资管业务的规模到底有多大，各金融子行业到底如何“瓜分”资管江山？我们来看看央行给出的最新数据。
各子行业到底存在哪些问题，才让监管层如此痛下决心挥出重拳？资金池操作存在流动性风险隐患、产品多层嵌套导致风险隐患、影子银行面临监管不足、刚性兑付使风险仍停留在金融体系、部分非金融机构无序开展资产管理业务，是央行给出的当前资管市场存在的主要问题。
早在今年“两会”期间，包括央行行长周小川、证监会主席刘士余在内的监管部门高官都在“放风”，央行正牵头一行三会等多部委制定资管产品的统一规范。彼时周小川就透露一行三会达成共识，要在统一资管监管标准、解决资管资金脱实向虚、缩短嵌套链条方面做出统一规定。
临近年末，备受关注的大资管新规终于落地，新规从打破刚兑、禁止资金池业务、严控杠杆、消除多层嵌套和通道等多个方面予以明确规范。
本源
为什么要对资管业务进行规范？
简单来说，两个维度：一是行业规模巨大，对我国经济发展举足轻重；二是行业发展不规范，呼唤更全更严的监管措施。
自2004年推出首只银行理财产品以来，我国的资产管理行业就迈入了高速发展阶段。“大资管时代”下，证券、基金、期货、保险等多种理财产品喷涌，截止2016年底资产管理行业规模达到102万亿。102万亿是什么概念？同年年底，我国的gdp水平是74.4万亿，远不及资管行业规模。
但是，行业规模狂飙突进背后，往往是概念不明、业务发展不规范、监管标准不一的现象 ，极易引发监管套利、资金池、刚性兑付等问题，为行业监管和调控带来重大风险隐患。
比如，在到底什么是“资产管理”上，业内此前就难以形成一个准确的概念。朴素意义上理解，无非就是金融机构为委托人代为管理资产（包括投资和管理），然后收取一定的管理费 。但是委托人和受托人范围有哪些？这其中的风险怎么控制？管理费怎么收？会不会引发一些投机行为？
这一次，《指导意见》真正回归了行业“受人之托，代客理财 ”的本质，第一次明确规定了，资管是指“银行、信托、证券、基金、期货、保险资管机构等接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务，金融机构为委托人利益履行勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。”
过去几年，由于对资管的范围定义不明确，不少金融机构就“误入歧途”，利用资管做掩护，从事一些高杠杆、非法交易行为，偏离了资产管理的本质，资产管理能力也没有建立很好地起来。
这一定义首次明确了监管主体的范围，无疑是在贯彻“所有金融业务都要纳入监管”的精神，实现穿透式监管。
刚性兑付
值得关注的另一点，是定义中提到的“委托人自担投资风险并获得收益 ”。这无疑是在针对，长期以来，资管行业发展的“阿喀琉斯之踵”——刚性兑付问题 。
什么是刚性兑付？简单来说，就是金融机构对投资人承诺保本保收益，出现兑付困难时，金融机构要“兜底”、垫付资金，这也是过去行业的通行规则。
刚性兑付，是资管行业规模跨越式增长的助推器，但从长远发展来看，并不利于资管行业健康与稳定的发展。关于打破刚性兑付，《指导意见》分别从净值管理、刚兑认定、行政处罚三个维度进行了规范。
（一）净值管理
净值管理，目前对于具有市场公允价值、高流动性资产的证券类资管产品较易实施，但对于投资非标债权资产等资管产品，预期收益管理仍是主流模式。净值管理，有利于打破预期收益这一投资预期，但对于投资非上市公司股权、非标债权资产等不具有实时市场公允价值，只能依赖于一定的估值方法的资管产品则不易实现，有待观察监管机构进一步出台的净值确定规则。
（二）刚兑认定
包括通过开放期等安排滚动发行实现保本保收益、金融机构自筹或委托其他金融机构接盘等情形。
（三）行政处罚
区分存款类金融机构与非存款类金融机构，对于前者由银监会与人民银行进行处罚；对于后者，条线监管机构不予行政处罚的，由人民银行作为处罚的兜底机关。
听起来对投资者是一件好事，但这会出现什么问题呢？一旦金融机构资金池出现问题，无法垫付，就会出现非常严重的群体性事件 。由此引发，理财、投资一出事，就找政府闹事的现象。这不仅扰乱市场纪律，加剧道德风险，更会牵扯大量的行政和社会成本。
事实上，对于投资者来说，既然是金融投资，势必要承担一定的风险。中国的金融市场要更开放和规范，就必须教育投资者，使之拥有更加科学的投资观。打破刚性兑付早已是金融业的普遍共识。
这次，《指导意见》就花了重要篇幅讲了打破刚性兑付监管要求。
一方面，提出金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理。怎么理解呢？就是不再给理财产品定预期收益率，也不保证客户的收益，而是像基金那样按净值申购、赎回。在这种情况下，投资者年初买的净值1.05的产品，年底可能变为1.02，他需要自己承担损失。说白了，就是打破刚性兑付的另一种说法。
另一方面对刚性兑付行为进行界定，并加强惩处。从法律、制度上规范，并设定惩罚措施，无疑显示了监管机构的决心。
去杠杆、资金池
杠杆问题，一直是金融监管的重中之重。
在中国，去杠杆，还是中央提出的“三去一降一补”五大任务下的重要一环。无论是2015年股市异常波动、楼市的房价泡沫，还是传统去产能行业的过高负债率，无疑都是高杠杆的“锅”。
央行行长周小川也曾专门强调，宏观层面的金融高杠杆率和流动性风险问题。 他说，“高杠杆是宏观金融脆弱性的总根源。在实体部门体现为过度负债，在金融领域体现为信用过快扩张。”
那么，这一次《指导意见》是怎么去杠杆的呢？对所有杠杆的类型和内容进行了明确的定义，相当于一个“负面清单”。等于是告诉各个金融机构，以后这些清单里的事就别干了，否则，法律可不是吃素的。
内容太多，就举个例子。比如，其中提到了一种“投资人举债购买产品、或将持有的产品再次质押融资的加杠杆行为 ”，是要坚决打击的。
这是什么意思呢？打个比方。很多银行都会发放各类贷款，借贷人可能会在二十年、三十年之内还完。这本来是一件很简单的事情，但问题是二十年、三十年对银行来说太久了啊，手上没现金流怎么投资呢？于是，他们想了一个办法，把所有这些应收的贷款打包，做成基金或者其他理财产品，卖给其他投行或者投资人，这样就能拿到现金进行下一轮投资项目了 。
可能很多人要问，应收款也能质押吗？听起来很不可思议，但在金融界这还蛮常见的。甚至于，接手的第二家投行会继续把这个产品再进度打包，传给另一个下家，如此多轮，最终流向终消费市场的个人投资者。
这个过程中，你会发现，每一项产品的再打包，都是在加杠杆，每一家金融机构都会“雁过拔毛”，而最终的风险和代价却需要投资者们承担。更重要的是，他们尽管制造了超高的流水和业绩，却于实体经济毫无裨益，甚至极其容易引发系统性金融风险。
诸如此类的多层嵌套等，无疑都是要严厉打击的对象。
除此之外，《指导意见》还明确提到了广为诟病的资金池业务。思及此，像2015年盛行的p2p集资恶性事件、共享单车押金退还难、各类旁氏骗局，估计要无所遁形了吧。
统筹
从内容层面解决了金融的监管问题，我们再来谈谈技术上的实施问题。
事实上，大家可能已经发现，这一次的《指导意见》，从始至终都贯彻了一个“金融大监管”的理念。这当然不是一个新鲜的概念，甚至已经被行业讨论很久，但这次《指导意见》的出台，对其依然具有很强的节点意义。
资管新规全文(图解金融独家批注版)
来源：图解金融（visualfinance）
中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局
关于规范金融机构资产管理业务的指导意见
（征求意见稿）
近年来，我国资产管理业务快速发展，在满足居民和企业的投融资需求、改善社会融资结构等方面发挥了积极作用，但也存在部分业务发展不规范、多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管和宏观调控等问题。 【图融观点：精炼总结了立法背景，旨在解决过往一行三无法统一行动所产生的监管套利问题，解决多层结构嵌套的监管真空问题。】 按照党中央、国务院决策部署，为规范金融机构资产管理业务，统一同类资产管理产品监管标准，有效防范和控制金融风险，引导社会资金流向实体经济，更好地支持经济结构调整和转型升级，现提出以下意见：
一、【基本原则】规范金融机构资产管理业务主要遵循以下原则： 【图融观点：原则一和原则二反应了当前金融工作的两个重点方向，防范金融风险和引导金融助力实体经济。】
（一）坚持严控风险的底线思维，把防范和化解资产管理业务的风险放到更加重要的位置，减少存量风险，严防增量风险。
（二）坚持服务实体经济的根本目标，既充分发挥资产管理业务的功能，切实服务实体经济的投融资需求，又严格规范引导， 避免资金脱实向虚在金融体系内部自我循环 ，防止产品过于复杂，加剧风险的跨行业、跨市场、跨区域传递。
（三）坚持宏观审慎管理与微观审慎监管相结合、机构监管与功能监管相结合的监管理念，实现对各类机构开展资产管理业务的全面、统一覆盖，采取有效监管措施，加强金融消费者保护。
（四）坚持有的放矢的问题导向，重点针对资产管理业务的 多层嵌套、杠杆不清、套利严重、投机频繁 等问题， 设定统一的标准规制 ，同时对金融创新坚持趋利避害、一分为二，留出发展空间。
（五）坚持积极稳妥审慎推进，正确处理改革、发展、稳定关系，坚持防范风险与有序规范相结合，在下决心处置风险的同时，充分考虑市场承受能力，合理设置过渡期，把握好工作的次序、节奏、力度，加强市场沟通，有效引导市场预期。
二、【资产管理业务定义】资产管理业务是指 银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构等金融机构 接受投资者 委托 ， 【图融观点：本条界定了投资者与金融机构之间的法律关系，即委托之法律关系】 对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。金融机构为委托人利益 履行勤勉尽责义务 并收取相应的管理费用， 委托人自担投资风险并获得收益 。
资产管理业务是金融机构的 表外业务 ，金融机构开展资产管理业务时 不得承诺保本保收益 。出现兑付困难时， 金融机构不得以任何形式垫资兑付 。 【图融观点：打破刚性兑付，内审稿的规定为 “ 不得以自有资本进行兑付 ” ，而本次征求意见表述更为严谨，严禁金融机构以任何形式进行刚兑。】 金融机构不得开展表内资产管理业务。 【图融观点：表内资产管理业务系指保本保收益的产品，保本理财产品、保本基金可能会被禁止。】
三、【资产管理产品】资产管理产品包括但不限于银行非保本理财产品， 资金信托计划 ，证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司和保险资产管理机构发行的资产管理产品等。 依据金融监督管理部门颁布规则开展的资产证券化业务，不适用本意见 。
根据资管产品投资类型的不同，分为如下四类：
上述分类的意义在于：
第一，要求资管产品在发行时必须标注上述产品类型，且资管产品成立后到期前不得擅自改变产品类型。混合类产品在发行时还需明示各类资产投资比例且遵循同样的到期前不得擅自变更规则。若实际投资与明示的产品类型发生偏离，需履行投资者同意与监管机构登记备案等程序。
第二，挂钩资管产品的合格投资者认定标准。固定收益类产品风险最低，混合类产品次之，权益类产品与商品及金融衍生品类产品风�...