2月5日,穆迪投资者服务公司已授予祥源控股集团有限责任公司 (祥源控股) 首次b2的公司家族评级。上述评级展望为稳定。
评级理据
穆迪助理副总裁/分析师黎锦雄称：“祥源控股b2的公司家族评级反映了该公司在安徽省房地产开发的业绩记录及其高于同业平均水平的盈利能力。”
房地产开发是祥源控股最大的业务板块，2015-16年占公司毛利润总额 (人民币14-21亿元) 的60%-65%。穆迪预计，未来12-18个月，房地产开发板块的毛利润将占公司毛利润总额 (人民币26-32亿元) 的60%左右。
2017年9月底祥源控股一共运营9个住宅房地产项目，重点在安徽省，且主要集中在合肥、阜阳两市。
由于合肥和阜阳的土地储备成本低，平均售价增长强劲，过去两年公司房地产开发的毛利润率高达32%-40%，高于b评级的中国房地产开发商。2016年和2017年合肥和阜阳的平均售价持续强劲增长，在这一因素的支持下，穆迪预计未来12-18个月祥源控股的毛利润率将保持在33%-34%左右。
2017年9月底，该公司9个项目的可售建筑总面积约1,060万平方米，这将支持公司未来两年的销售和现金流。该公司并未计划在这些资源以外大幅增加土地储备，而是计划将房地产销售的现金流作为其旅游业务板块的资金。截至2017年9月，该公司没有任何未付土地金。
祥源控股的基建业务板块为其业务带来适度的多元化，且不会对公司的信用状况产生负面影响，原因是这些业务没有重大的债务融资需求。基础设施建设是该公司的第二大业务板块，其运营记录可追溯到2002年。2015-16年该板块占公司毛利润总额的贡献达到17%-24%左右。穆迪预计，随着旅游板块的扩张，未来12-18个月贡献将下滑至11%-13%。
该板块主要承担安徽省内的工程、采购和施工 (epc) 项目, 其中包含收费公路、桥梁、市政道路等。截至2017年9月，公司拥有46个项目，将支持该部门在未来12至18个月的收入。
穆迪负责祥源控股的主分析师黎锦雄表示：“祥源控股b2的公司家族评级受到其规模较小、业务地域分布较为集中、举债向相对较新的旅游业务扩张以及因抵押借贷较高导致财务灵活性有限等因素的制约。”
虽然穆迪预计未来12-18个月祥源控股的收入将增至人民币100亿元，但按照该公司2016年人民币71亿元左右的收入衡量，该公司的规模与b评级同业相比较小。
祥源控股的地域集中度风险较高，其较大比例的收入来自安徽省的房地产开发和建筑业务。虽然合肥和阜阳人口增加将支持该公司的销售，但若上述城市房价继续快速上涨，则可能会引起监管调控收紧。
祥源控股通过开发和收购旅游景点来扩张其另一核心业务，因此提高了债务融资需求和执行风险。该公司计划在合肥和阜阳周边开发新的旅游区，并收购成熟旅游景点，未来2-3年此项业务的总资本支出和投资预计每年将达到人民币25亿元。2017年祥源控股完成了自主开发的齐云山旅游区项目，并预计在2018年完成阜阳颍淮生态文化旅游区项目。
2016-2017年，祥源控股也收购了凤凰古城、黄龙洞和丹霞山这3处成熟的旅游景点。
祥源控股b2的公司家族评级受到其私营企业地位、融资渠道多元化程度不高、企业治理弱于上市公司等因素的制约。
祥源控股的流动性充裕，截至2017年6月底的现金/短期债务比率为193%。2013年以来该公司通过私募等方式募集境内公司债券，金额约为人民币28.5亿元。
2016年和2015年该公司以收入/调整后债务比率衡量的负债杠杆率分别为74%和117%。如果没有大规模的购地支出，穆迪预计未来12-18个月祥源控股的负债杠杆率将趋向于65%-70%，该水平符合b2评级。
穆迪预计未来12-18个月祥源控股的利息覆盖率 (即调整后ebit/利息覆盖率) 将从2016年的2.4倍降至1.6倍左右，原因是该公司的毛利润率将在一定程度上抵消债务上升导致的利息支出增加。
稳定的评级展望反映了穆迪预计祥源控股将维持：(1) 房地产开发和建筑业务的毛利润率；(2) 充足的流动性；(3) 审慎投资旅游业，且不会大幅提高债务水平。
若祥源控股在实现良好的合约销售增长的同时改善负债杠杆情况，并审慎扩张其旅游业务，则其评级可能会上调。评级上调考虑的信用指标包括：(1) 收入/调整后债务比率持续高于80%；(2) 调整后ebit/利息覆盖率持续高于2.0-2.5倍。
如果祥源控股的负债杠杆或流动性恶化，再融资风险上升，其评级可能会下调。可能引起评级下调的信用指标包括： (1) 收入/调整后债务比率持续低于55%-60%；或 (2) 调整后ebit/利息覆盖率持续低于1倍。
上述评级所采用的主要评级方法为2018 年1月发布的《住宅建筑与房地产开发业》(homebuilding and property development industry) 。
祥源控股集团有限责任公司于2002年成立，是一家私营企业，总部设在中国安徽省合肥市。该公司在国内从事房地产、建筑、旅游文化业务。截至2017年6月，该公司有9个房地产开发项目，总建筑面积为8,435,522平方米。截至2017年10月1日，祥源控股董事长俞发祥及其兄弟俞水祥持股82.4%。